美東時間12月4日，一起教育科技（YQ.US）在納斯達克掛牌上市。按照10.5美元/ADS的發行價計算，一起教育此次IPO募資2.88億美元。上市首日一起教育收漲0.67%，目前總市值為19.83億美元（約合人民幣130億元）。

一起教育已經成立9年，過去三年的虧損率依然超過160%，這個成績在教育行業難稱亮眼。但這并沒有阻擋它對資本的吸引力，徐小平、順為資本、H Capital、中信資本等機構一路加注，并在今年疫情催生的在線教育風口上，收獲中概股教育公司最大規模IPO。

相比最近上市的快手、完美日記，一起教育稱不上是一記教科書般的“本壘打”。但對順為資本和徐小平來說，這個案例賦予的意義，除了可觀的紙面回報，還有更深層次的意義。

一起教育：幸運轉型踩中風口

一起教育的前身是K12在線作業平臺一起作業網。從誕生之日起，一起教育就被打上了新東方的標簽。

一起教育創始人兼現任CEO劉暢2002年進入新東方學習托福英語，結業后破破格提拔進入新東方擔任講師，并成為新東方建校以來最年輕的分校校長。2010年劉暢成為新東方集團助理副總裁兼沈陽新東方學校校長，但不到一年就決定辭職創業。

2011年，劉暢創辦一起作業網，同為新東方和真格基金聯合創始人的王強和徐小平以個人名義給了一起作業啟動公司的天使投資，甚至徐小平在2012年時為雷軍和劉暢牽針引線，促成了順為資本的投資入股。

不過與新東方集團和另一個新東方血統的明星教育公司跟誰學相比，一起教育創立之初并沒有投身教培這條K12教育的黃金大道，而是選擇了K12教育平臺這條早年間相對小眾的賽道。

一起作業網成立后用戶增長迅速，官網顯示成立一年一起作業網注冊用戶數已經突破100萬，2014年注冊學生數已經超過1000萬。截至2020年9月30日，一起教育已經累計服務90萬教師用戶、5430萬學生和4520萬家長，在校生MAU超過2000萬。

但教育平臺貨幣化能力不足的問題也一直存在，早年一起教育主要依靠投資機構輸血。2016年9月一起教育上線一起學網校，開始進軍互聯網教培，從校內教輔開始延伸向課后輔導領域。

如上圖所示，過去三年，課后輔導逐漸成為一起教育的收入重心，從2018年的9400萬元增長至2019年的3.6億元，并在今年前九個月達到7.5億元，過去三年的增速都在200%以上。

形成對比的是教育平臺收入不斷降低。根據招股書，其他教育服務包括一起學習網的服務收費和會員訂閱等，2018下半年開始一起教育停止了部分產品的收費，這塊收入的占比也逐漸降低，三年時間從占比70%下降至目前不足10%。

事實上，這也與教育部門對入校APP的政策收緊有關。一位熟悉教育行業的從業者告訴投中網，一起學習網最初的核心競爭力是平臺積累的大量學生作業數據，并基于數據洞察孩子教育的薄弱環節，但隨著教育部收緊教育App入校規則，一起作業的商業模式也受到影響，這也成為一起教育不賺錢的原因。

對于一起教育來說，幸運的是在轉型互聯網教培的重要時期遇到新冠疫情，今年上半年國內K12課外輔導的需求大幅提升，再加上寬松貨幣政策帶來的資本市場利好，讓一起教育得以在雙重利好下抓住機遇快速上市。

但即使上市成功，一起教育的前景還有諸多不確定性，根據招股書，2018年、2019年一起教育的虧損率都超過200%，2020年前9月虧損率有所下降，但依然超過120%，對于變現能力較強的教培公司來說，這個數據并不樂觀。

投資機構，押對人了？

盡管還有還有一些不穩定的因素，但一起教育IPO成功，不論是多年來主張投人哲學的徐小平，還是重金押注的順為資本，都可以松口氣了。

招股書顯示，一起教育從天使輪之后，一共完成6輪股權融資，融資總額超過5億美金。不論是天使投資人徐小平和王強，還是后面進來的順為、H Capital、淡馬錫、中信資本，老股東過去幾年多次加持。

順為資本下注最多，一直跟投到E輪。投中網根據招股書統計，順為資本在一起教育這個案子上前后下注4400萬美金，按照首日收盤價計算，投資回報達3.4億美金。其最早在A輪和B輪的投資，溢價倍數都在25倍左右。

王強和徐小平是一起教育的天使投資人，根據此前報道，真格基金也參與了一起教育B輪融資。不過在招股書中，王強和真格的信息并未披露。根據招股書，一個香港地產商人名下的投資公司目前持有總計6.4%的B、B+系列優先股，真格、王強均不在持股5%以上的股東行列。

徐小平的家族基金Long Great Capital則持有一起教育5.8%的股權，上市后價值約1億美金，其中一半來自天使投資，回報約為50-100倍，一半來自B輪跟投，回報在25倍左右。

事實上，對于順為和徐小平來說，一起教育這個項目，有著比投資回報數字更長遠的意義。

一起教育是徐小平“看人投資”的典型案例。此前在接受媒體采訪時，徐小平曾經回憶，2012年前后，一起作業CEO劉暢到小米總部拜訪小米CEO雷軍，雷軍隨后就約徐小平見面，并問了一個問題：“徐老師，劉暢有什么缺點？”

徐小平說，雷軍非常喜歡劉暢，覺得他幾乎是一個完美的創始人，而順為的投資對一起作業意義重大，使它走出了徐小平、王強個人反復投資的循環。

此外值得注意的是，這個項目徐小平是以自己的家族基金投資。在成立真格之前，徐小平就已經是小有名氣的天使投資人，他也曾在公開場合說過，一些真格投不了的項目，如果自己看好，可以用自己的基金去投。而一起教育IPO成功，也為徐小平證明了當年立下的Flag。

而對于順為來說，這個項目也有著重要意義。順為過去幾年投資業績不俗，但其成功一直離不開小米的標簽，翻看順為的投資履歷可以發現，取得較高回報的案子很多是小米生態鏈企業或者小米系、金山系的公司。

人人都知道順為的“小米紅利”到了末端，人人都在看順為的下一步。為了尋找差異化優勢，過去幾年，順為也曾發力投資出海，但在國際形勢變化之下也沒能繼續延伸出去。而此時一起教育的IPO，來的正是時候。

因為一起教育則是順為資本在小米生態之外，少有的非常篤定連續下注支持的成功案例。雖然最初的投資離不開雷軍的穿針引線，但此后不斷加注，最終IPO前以一個財務投資人的身份超配到20%的份額，甚至到了E輪還在跟投，一起教育可以說是順為在小米生態鏈企業之外最冒險的一次嘗試。

最終拿下4億多美金的回報，也是在小米生態鏈外，順為給順為的一次正名。