雖然兩次“被收購”傳聞，張?zhí)m都態(tài)度微妙、含混不清。然而資本市場的事情往往非黑即白，商務部的“放行”或許意味著這場“被收購”事件已是板上釘釘。2014年年初，臨近春節(jié)，高端餐飲佼佼者俏江南沒有因為佳節(jié)將至而門庭若市，卻因為一則將被收購的消息，鬧得“年關難過”。

近期，根據(jù)商務部公布的消息，私募CVC收購俏江南的案件獲得“放行”。吊詭的是，有別于一般交易獲通過后交易雙方喜大普奔的熱烈情緒，被收購方俏江南創(chuàng)始人張?zhí)m淡定中透漏出的婉轉的否定情緒令人摸不著頭腦：“在這個事情上我覺得我沒有任何發(fā)言權，人家基金想怎么宣傳也是人家的事情。我們并沒有簽署協(xié)議，如果我們簽合同了，我會第一時間給你打電話。”

張?zhí)m這一態(tài)度并不難以理解，早在10月份的時候，傳出一直籌備港股上市的俏江南要被CVC“搶親”的時候，張?zhí)m即毫不客氣的回應：“完全不屬實。”時隔三個月，卻傳出商務部的官方認可，豈不是自扇耳光?

然而，張?zhí)m的“我們沒有簽署協(xié)議”的說法遭到了廣泛質疑，長城證券并購部總經理尹中余介紹表示，“從并購的專業(yè)角度來看，這是不可能的，必須是正式并購協(xié)議簽訂之后，商務部方面才會受理”。只有雙方簽了并購協(xié)議之后，才會去申請。如果商務部審批通過之后，這個并購應該就落實了。

另有業(yè)內人士也解釋道，“想要通過反壟斷審批的話，一定是有正式并購協(xié)議的。如果只是意向的話，商務部不會受理。”

那么俏江南張?zhí)m，這位性格豪爽奔放的女掌門到底是鬧哪樣?“從張?zhí)m前后兩次對‘被收購’消息的反應來看，我認為，以鼎暉為代表的投資機構與張?zhí)m極有可能出現(xiàn)了矛盾。”有業(yè)內人士這樣猜測。

這種猜測并不奇怪。雙方的梁子一早就結下了。

鼎暉要單方面履行對賭協(xié)議?張?zhí)m學費交大了

無論是去年10月份CVC收購事件剛露端倪，或是今年年初商務部的“放行”通知，兩次張?zhí)m應對的態(tài)度都相當被動。這種被動與俏江南與鼎暉2008年的對賭協(xié)議有關。

2008年俏江南中標奧運競賽場館餐飲供應服務商，極大提升了它的品牌知名度。在此背景下，張?zhí)m和她的俏江南與資本市場出現(xiàn)交集，只是時間的問題。

張?zhí)m在老鄉(xiāng)—楓谷投資合伙人曾玉和易凱資本王冉撮合下，初識了鼎暉創(chuàng)投的合伙人王功權，據(jù)說兩人性格投契，相談甚歡，這對張?zhí)m而言，是她創(chuàng)業(yè)生涯中非同尋常的時刻—俏江南首次被“明碼標價”，而且市場估值高達20多億。為了獲得發(fā)展資金，注冊資本金僅為1400萬的俏江南引入了鼎暉創(chuàng)投，鼎暉當時注入約2億人民幣，占有俏江南10.5%的股份。投資條款中設有“對賭協(xié)議”：如果非鼎暉方面原因造成俏江南無法在2012年年底上市，那么鼎暉有權以回購方式退出俏江南。

當時籌謀擴張、如日中天的俏江南對這項對賭協(xié)議不以為意。然而從2011年開始沖擊上市的俏江南，卻接連在A股、H股碰壁，五年過去了，鼎暉投資的高回報預期成為了黃粱一夢。賬期將至、急于脫身之下，與張?zhí)m撕破臉，想單方面抱住CVC這個“大金主”的大腿是極有可能的。

而雙方的貌合神離早在2011年8月一次公開采訪中便埋下了伏筆，采訪中張?zhí)m發(fā)泄了她的不滿，認為引進鼎暉是俏江南最大失誤，毫無意義，還曾早就想清退這筆投資，但鼎暉要求翻倍回報，雙方沒有談攏。此事發(fā)酵成“張?zhí)m炮轟鼎暉”。而當年的投資人王功權，已在3個月前高調通過微博宣布“私奔”。

張?zhí)m懊惱的理由是：“他們什么也沒有給我們帶來，那么少的錢占了那么大的股份。就當我們交了學費吧。”這句話引起了著名的“交學費風波”。當時賽富基金首席合伙人閻焱還揶揄道：“不知鼎暉當年是否拿了把刀架在了俏江南的脖子上了簽的約。若那樣，這場婚姻就一定是鼎輝的不是。若當年鼎輝的投資合約不是武力相挾的城下之約，那么這樣的譴責及翻盤就顯得太缺乏商業(yè)的基本誠信了。”

閻焱后來在雷士照明也上演了基金投資人對創(chuàng)始人的逼宮，這自然是后話。毫無疑問，張?zhí)m彼時與鼎暉劍拔弩張的關系也多少是資本與創(chuàng)始人復雜關系的寫照。然而，據(jù)稱，當時張?zhí)m清退鼎暉投資的意愿被對方雙倍回報的要求嚇退而不了了之。

雖然之后，傳聞雙方“一笑泯恩仇”、“冰釋前嫌”，但如今看來似乎也只是傳聞而已。此次傳聞CVC將以3億美金購買俏江南69%的股權，張?zhí)m控制權旁落之余，這筆買賣未必合算，張?zhí)m的“學費”可謂交大了。

鼎暉收益率僅趕上余額寶

要讓鼎暉重新選擇一次，估計不會再有08年2億人民幣注入俏江南的“壯舉”了。對于張?zhí)m所說的鼎暉“那么少的錢”拿到了“那么大的股份”，當年也參與了競價入股俏江南的一家機構的內部人士表示，當初他們自以為出了高價，沒想到鼎暉的出價幾乎是他們的三倍。雖然這位人士沒有說多少錢多大股份，但是他說，當時俏江南的財報是未經審計的。

08年時鼎暉用2億元換的了俏江南10.5%的股份，那么俏江南的估值為19億元。而2013年如果CVC用3億美金獲得69%的股權，這也就意味著俏江南的估值為26億元，每年回報率僅為6%，和余額寶差不多的回報，也難怪鼎暉要退出了。

而對于鼎暉投資當年一擲兩億的大手筆都覺得是“那么少錢”的張?zhí)m而言，如果按照CVC給出的價錢賣出俏江南就“虧大了”。

“如果交易價格如2013年10月所傳,這對俏江南和張?zhí)m來說,并不是一樁特別稱心如意的交易,張?zhí)m的否認因此也并不意外。”多位分析人士如是說。

如果CVC以18.3億元(3億美元)獲得69%股權,意味著俏江南估值僅26億元。2008年時俏江南僅有40余家門店,而截至2012年底,俏江南門店數(shù)已經拓展至71家直營店,2013年又新開了10余家門店。另外,鼎暉未直接涉足俏江南經營,如與CVC協(xié)議確實涉及69%股權,張?zhí)m將失去她一手創(chuàng)辦的企業(yè)控制權。

事實上，在高端餐飲行業(yè)“寒冬”之際，CVC的出價也引起了一些專業(yè)人士的質疑：“俏江南現(xiàn)在的年凈利潤大約6000多萬元即1000萬美元，如果按照市盈率20到30倍計算，現(xiàn)在市值也就是2億~3億美元，而CVC以3億美元只收購其69%股份，俏江南的總市值將達到4.35億美元，CVC會做這種吃虧的事嗎?”

CVC斬首收購：一石二鳥

據(jù)行業(yè)人士介紹，CVC原是花旗集團的子公司，擁有雄厚的資本和人脈。CVC官網顯示，多年來CVC募集金額500億美元(包括CVC Credit Partners)，投資者投資于其封閉式投資基金當中，年期通常長達十年或以上，位列球五大私募基金之一。在歐洲和北美，CVC迄今共完成了逾250個公司收購項目。在亞太地區(qū)，其中包括大中華區(qū)、東南亞區(qū)、韓國、日本和澳大利亞，CVC至今共完成了逾30個公司收購項目。

目前，CVC正通過CVC五號基金(Fund V)和CVC亞太三號基金(Asia Pacific III)繼續(xù)進行投資。CVC列出的數(shù)據(jù)表示，CVC亞太基金、CVC亞太II號基金和CVC亞太III號基金累計規(guī)模達68.45億美元。

來自歐洲的CVC集團公司對收購餐飲業(yè)有偏好，去年曾以4億歐元購買全球最大的湯品制造商金湯寶的歐洲簡餐業(yè)務。更為重要的是，目前CVC的高級顧問是有著“紅籌教父”稱謂的梁伯韜。梁伯韜1988年創(chuàng)立百富勤投資有限公司，1992年百富勤集團因率先安排三家中資公司在香港聯(lián)合交易所上市而聲名大噪。2001年到2006年，梁曾任花旗集團投資銀行亞洲區(qū)主席及董事總經理，被認為在內地和香港都有極為廣泛的人脈，善于引導內地企業(yè)赴港上市。

然而，一旦交易成行，俏江南將徹底改朝換代，再上市也跟失去控制權的張?zhí)m沒關系了，CVC的收購可謂一石二鳥。或許會有不甘心者舉出大批收購之后，資本與管理層和睦共處的例子。然而從CVC往日收購案例來看，這點可能性非常小。

CVC在歐洲的名聲并不太好。英國《泰晤士報》曾用“詭異”(secretive)一詞來形容這個管理著260億美元的私募大佬：“要是CVC來敲你公司的大門，你以后的日子就會過得很郁悶了。它總是能發(fā)現(xiàn)一些你從來不知道的問題，它在調查后得出的結論總是‘你很糟糕’。

這并非CVC首次涉足中國，早在2007年，CVC收購珠海中富29%的股權獲批后，其亞洲董事總經理曾多次公開表示“投資期不會少于三年”、“我們不是美式收購，不會換掉管理層，是歐式做法，與管理層合作。”然而，令人始料未及的是收購獲批次日，珠海中富董事會全體6位董事和4位高管全體請辭，同時，兩位監(jiān)事會成員也請辭。對此，CVC方面只說是“正常人事變動”。這樣的行事風格也令很多企業(yè)膽寒。

CVC亦毫不掩飾它在中國進行“斬首”式收購(收購行業(yè)龍頭企業(yè))的決心。2007年時任亞洲董事總經理何志杰說：“珠海中富是飲料包裝行業(yè)的龍頭。CVC下一步在中國的計劃也是收購有行業(yè)代表性的公司，特別是能源類、消費、機械等行業(yè)。”

結語

雖然兩次“被收購”傳聞，張?zhí)m都態(tài)度微妙、含混不清。然而資本市場的事情往往非黑即白，商務部的“放行”或許意味著這場“被收購”事件已是板上釘釘。任何模糊的表態(tài)對于今日式微的俏江南都已經于事無補。

作者：方雅 | 編輯：ningyongwei | 責編：寧詠微