出品 | 妙投APP

作者 | 劉國輝

圖片來源 | AI制圖

景順長城基金最近進入了“畢業季”。

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公司近日公告稱，李進因屆滿離任公司董事長。由總經理康樂暫時代理董事長職務。在此之前，權益大將鮑無可離職。

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鮑無可的離職影響更大，他是近五年來景順長城業績最好的基金經理，也是全市場表現最佳的選手之一。

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三年前，妙投在與一位明星基金經理交流時，聊到了當時如日中天的劉彥春，這位基金經理對于劉彥春并不感冒，在他看來，隨著基民行情高點大量買入劉彥春產品，劉彥春在職業生涯實際上是給客戶虧了很多錢的。景順長城為客戶掙錢更多的是楊銳文。

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不過那段時間楊銳文表現也不好，2022年代表作虧了30%。還好2023和2024年表現都還算可以。這幾年里景順長城為客戶掙錢最多的，是鮑無可，他的代表作景順長城能源基建混合自2019年至今已經連續6年正收益，凈值多次創新高。

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可惜的是，業績最好的基金經理離職了。他的離任對于景順長城的主動權益實力有不小影響。景順長城雖然旗下良將云集，不過 隨著鮑無可的離任，價值風格的基金經理已經很稀缺。而成長風格的基金經理表現差別很大。景順長城多年來打造的多風格基金經理陣容厚度并不夠。

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景順長城是公募行業里的頸部公司，截止2025年Q1，非貨管理規模約4300億元，居行業第12位。公司長期以主動權益見長，如今主動權益規模在行業里處于前六。

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在公司從頸部向頭部沖擊的過程中，面臨的競爭對手愈加強大，績優基金經理的離任，讓景順長城躋身頭部的勝算不可避免地下滑。

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注重投資風格多樣化，躋身主動權益大廠

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目前主動權益頭部公司中，易方達獨一檔，截至2025年Q1規模接近2300億元；第二檔的中歐和富國基金都在1700億元左右，廣發基金規模接近1600億元；第三檔的匯添富和景順長城都超過1400億元，比較接近。

截至去年底公募主動管理規模排名。資料來源：Wind，中金公司研究部

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劉彥春是景順長城最有知名度的基金經理，曾經風頭不次于易方達張坤。可惜劉彥春2021年以后業績撲街，代表作已經連虧四年。

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不過景順長城的權益大將不止劉彥春。 成長風格是景順長城主動權益管理的優勢領域 ，除了長期業績出色的楊銳文，還有張靖、張仲維這樣的中生代，以及張雪薇、農冰立這樣的業績出色的新秀。均衡風格中，老將余廣、劉蘇都有過不錯表現，價值風格中，剛離職的鮑無可是頂級選手。

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這源于景順長城多年來的投研風格，景順長城比較重視多種風格基金經理的培養與兼容，追求風格的多元化。總經理康樂此前曾表示，公司要打造成平臺型公募，在主動股票方面需要做到風格全覆蓋、行業全覆蓋。公司內部討論時常說的一句話是：群龍無首，天下大吉。即不希望有過于權威的風格影響其他團隊成員在風格上的獨立性，并追求風格多元化。

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在多元化的同時，景順長城又注重基金經理風格的穩定性，公司早期設立了回顧制度，定期對基金經理進行業績歸因和風險分解，保證風格的延續性。

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此外，景順長城在成立之初提出了以“寧取細水長流，不要驚濤裂岸”的投資理念，較少有風格非常極致、單押賽道的基金經理。

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在此基礎上，景順長城的主動權益表現不錯，2006年，基金經理李學文管理的景順長城內需增長以182%的收益獲得偏股基金收益冠軍，2012年，陳嘉文、余廣管理的景順長城核心競爭力以31%的收益奪冠。2015年奔私的投資總監、副總經理王鵬輝也曾是業績靠前的基金經理，管理規模百億以上。

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景順長城主動權益產品歷年規模與排名? 數據來源：中金公司研究部

2015年左右是景順長城人才井噴期，雖然當時業績不佳，但中流砥柱劉彥春、楊銳文、詹成、劉蘇、張靖等，都是在2015年前后在公司管理產品，2017年開始出成績，17-21年，景順長城經歷了規模與排名的明顯上漲，劉彥春更是在2021年管理規模最高達到1163億元，楊銳文在2021年規模達到482億元。

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2021年以后，A股市場調整，主動權益管理難度很大，景順長城規模也縮水不少，2024年底規模較2021年底縮水近千億。不過全行業都面臨這樣的問題，景順長城排名還比較穩定，陸續在主動權益上超越了華夏、嘉實、南方、交銀、興全等，2023年超過匯添富進入前五，不過2024年又被匯添富反超。在調整階段，不顯山不露水的鮑無可業績爆發，深度價值風格非常適合當時的行情，一躍成為公募頂流，管理規模在2024年Q2一度達到271億元。

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景順長城在目前格局上地位穩定，不過再想往上走，跟廣發、中歐、富國等主動權益大廠掰手腕，還是有點力不能勝。

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隨著鮑無可離任，景順長城已無優秀的價值風格基金經理

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首先， 要在主動權益領域絕對領先，需要在不同風格上都有不錯的投研陣容厚度。隨著鮑無可的離任，景順長城基金經理的風格結構有所失衡，對投研競爭力構成影響。

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雖然注重多種投資風格的打造，但現有團隊在成長風格上比較集中，均衡風格較少，價值風格基金經理隨著鮑無可的離任，實力有所欠缺。而近年來能為景順長城穩定住業績的，卻是鮑無可這樣的深度價值基金經理。

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景順長城在成長風格上實力較強 ，既有劉彥春這樣的質量成長風格，即成長空間、競爭優勢與企業家能力，也有張靖這樣的均衡成長風格基金經理，能在全市場多個領域挖掘市場空間大、業績確定性高的成長機會，也有楊銳文團隊專注科技成長板塊的機會，比較偏向景氣度投資，除了楊銳文外，農冰立和張雪薇是近年來業績不錯、市場關注度較高的新秀。2023年寶盈基金科技基金經理張仲維轉投景順長城，加入景順長城后，目前業績也不錯，他管理的景順長城優質成長在去年主要重倉光模塊、新能源，同類排名在3%。

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均衡風格基金經理目前主要是余廣和劉蘇 ，兩位基金經理配置范圍都非常廣泛，牛市中漲幅沒那么大，熊市中跌得也相對少一些。余廣是全市場均衡風格基金經理中比較有競爭力的一位，余廣2019-2020年重倉白酒和醫藥，2021年以后買入了不少新能源，2024年在煤炭、能源等紅利板塊也有配置，業績比較出色，2011年管理代表作景順長城核心競爭力至今已經近14年，年化收益仍能達到12.72%，早期的余廣偏好低估值資產，深度價值風格比較明顯，此后思路有所轉變，更加注重盈利成長性。多年里體現了比較靈活的配置能力。不過最近幾年的調整市中，余廣表現也比較一般，2021-2024年四年里，有兩年沒能跑贏業績基準。

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劉蘇業績相對差一些，代表作景順長城動力平衡在2021-2024年四年里三年沒能跑贏基準。自2015年9月管理該產品至今（2025.6.3），年化收益8.98%。與余廣相比，劉蘇更加謹慎，比較偏重在消費醫藥、金融地產上配置，在科技成長上配置較少，這可能是長期業績不及余廣的原因。

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在價值風格上，只有鮑無可一位出色的基金經理。鮑無可2014年中開始管理代表作景順長城能源基建混合A，到今年5月離職時，任職近11年，年化收益15.37%，非常出色。他選股上非常重視高競爭壁壘、自由現金流和估值合理性，基本不參與熱門股票，卻有很強的α挖掘能力，如他在2020年Q2就重倉了鳳凰傳媒，成本應該在4元左右。這家公司作為江蘇唯一具備教材、評議教輔發行資質的單位，具備較高壁壘，且當時股息率達到7%左右，到2023年Q2，AI行情崛起時，傳媒股大漲，鳳凰傳媒股價超過14元，鮑無可在其中收獲頗豐。憑借這樣的選股能力，他在管理該產品的十個完整年度里，只有三年沒能跑贏業績基準。這三年分別是2019和2020年牛市，以及下半年出現大級別行情的2024年。這也符合深度價值風格基金經理的特色，牛市里很平淡，熊市里很風光。

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如今鮑無可離任，對于景順長城影響很大， 一方面，鮑無可為景順長城這幾年里貢獻了主要的規模增量。2021年左右，鮑無可規模在百億附近，到2024年Q2，已經達到271億元，在成長風格基金經理規模快速滑落的情況下，景順長城還能維持身位，主要就是靠鮑無可的吸金能力。在他離任后，當行情再度偏向價值風格時，景順長城就沒有這次熊市中那么幸運了。另一方面，從研究實力和機會挖掘上，也會相應受損，可能會缺乏價值方向的判斷。

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除了鮑無可，韓文強和鄒立虎都是比較注重絕對收益的基金經理，不過都有比較大的行業局限性。 韓文強險資出身，鄒立虎研究期貨出身，二人都在持倉上有低估值的價值風格。鄒立虎是近年來市場關注度很高的基金經理，長期研究商品期貨，在周期股上比較有功力，而全市場的周期股基金經理又比較稀缺。他2022年開始在景順長城管理的權益產品景順長城支柱產業混合A，主要持倉有色、黃金、煤炭，在2023和2024年都實現了正收益。韓文強持倉長期以金融地產為主，業績相對差一些，雖然2022年全面重倉地產股實現了正收益，但在2023和2024年除了地產股外，加倉了醫藥健康，效果不好，兩年虧損較多。2019年加入景順長城至今的5個完整年度只有一年戰勝基準。總體來說韓文強和鄒立虎都有自身局限性，很難彌補鮑無可離任后的價值風格缺失。

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與景順長城相比，其他頭部權益大廠也是成長風格居多，不過在均衡風格和價值風格上也都有較強實力， 如廣發基金價值投資部在程琨、王明旭、林英睿幾位基金經理基礎上，又補充了馮漢杰；富國在均衡風格上有曹文俊、蒲世林、張嘯偉等選手，在價值風格上有孫彬、唐頤恒、于渤、袁宜等。在中歐與匯添富，也有藍小康、蔡志文等表現不錯的價值選手。各種風格的均衡性都好于景順長城。

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成長風格基金經理好的很好，差的夠差

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其次，雖然景順長城成長風格基金經理數量多，不過這些年來成長基金經理表現分化非常明顯。張靖、農冰立和張雪薇業績較好，其中張靖自2014年管理代表作以來，至今年化回報12.77%，2015年至今的十年里有六年戰勝了業績基準。近幾年除了2022年表現不佳，其他年份業績都還可以，除了能在新能源、AI產業鏈挖掘機會，還在化工、機械、家電等板塊有較多覆蓋。農冰立和張雪薇目前主要覆蓋AI產業鏈等科技成長板塊，業績持續性還需要觀察。

楊銳文作為景順長城科技投資的負責人，比較擅長產業趨勢的研判與科技成長股的挖掘，是較早且較長持倉石頭科技、九號公司的基金經理之一，代表作自2014年以來，年化收益12.91%。與其他科技基金經理相比，楊銳文銳度不高，不過 超額收益比較均衡分布，自2015年至今十年里有8年戰勝了業績基準。除了2022年虧損30%，其他年份都還可以 。

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其他成長基金經理表現不佳，如出身諾基亞研發、有實業背景的詹成，2015年至今代表作年化收益只有6%，十年只有5年戰勝基準。他在軟件、軍工、新能源、消費等方面都有涉獵，不過在機會把握上還是欠些火候。管理二級債基較多的董晗，其偏股產品也都是科技成長方向，業績也一般。管理三年的產品仍在虧損中。消費基金經理鄧敬東業績也一般，近四年來管理的權益產品均在虧損狀態。

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當然，最大的問題還是在權益一哥劉彥春這里。劉彥春嚴格來說風格介于成長和價值之間，既注重成長性，也主動公司質量、商業模式，在2017-2020年超額收益非常明顯，2021年消費醫藥步入跌勢后，劉彥春連虧四年，三年跑輸業績基準。 當年來看著實非常出色，現在來看更多是時勢造英雄 。早年的劉彥春在框架中有宏觀判斷的因子，不過在他看來關注宏觀因素長期勝率并不高，因此和很多基金經理一樣放棄了對宏觀的關注，更多是自下而上選擇優質股。這幾年里宏觀幾乎成了影響股價的最大因子，使得劉彥春面臨更大的逆風局。 近年來業績遜于張坤、蕭楠等頂流消費基金經理。張坤、蕭楠代表作近三年業績是-15%、-12%，而劉彥春是-25%。

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對于景順長城而言，劉彥春以前是搖錢樹，管理著過千億的資金，現在更多是燙手山芋 。不僅不能貢獻業績，還帶來口碑的問題。但從景順長城的管理制度來講，劉彥春的操作又沒毛病，畢竟劉彥春從高峰期到現在，風格一直沒變，始終是大盤成長、消費，要保持風格的穩定，因此也沒有變的必要性。

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這樣，即使景順長城的成長風格基金經理看上去陣容強大，但業績分化比較大。

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人才自主培養能力弱于權益大廠

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另外，與其他頭部權益大廠相比，景順長城的人才自主培養能力相對較弱。自主培養能力是沖刺頭部的必備技能，意味著形成了比較穩定的優秀人才生產線，也意味著投研風格的傳承。排名靠前的權益大廠中，易方達、匯添富都以校招優秀畢業生開始做投研團隊的自主培養為主，富國和中歐、廣發是自主培養和外聘都有。

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雖然景順長城注重自主培養，但 目前主要的基金經理多從外部引進，如劉彥春來自博時基金，張靖來自大摩基金，張仲維來自寶盈基金。歷史上出色的基金經理中，李學文來自銀華基金，王鵬輝來自融通基金，陳嘉平來自臺灣資管行業。

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余廣、詹成、楊銳文、張雪薇、鄧敬東曾經在其他機構擔任過研究員等職務，在景順長城做了幾年研究員后管理產品，可以算自主培養。不過跟其他頭部大廠相比，自主培養的比例低一些。

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景順長城部分基金經理職業履歷

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外聘基金經理，好處是可以較快補齊不同的投資風格，但會有適應期和磨合期，并不能保證重金招募的明星基金經理一定表現優異。 景順長城在外部引援上既有劉彥春、張靖這樣的神來之筆，也有李進等失敗案例。 2021年景順長城從寶盈基金挖來了明星基金經理李進，他在寶盈基金的代表作四年多里曾有超過250%的收益，從景順長城到基民對李進期待頗高，公司給到了股票投資部總監的職位，不過他管理的產品均出現虧損，管理最長的一只產品更是虧損33%，2024年初李進離職，留下了幾只虧損的產品。此外2023年從長盛基金引進的績優基金經理孟棋，管理最長的產品也在虧損中。

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而且景順長城通過引進優秀人才的空間要小于其他頭部公司。在人才流動頻繁的這幾年，主動權益領域，富國基金和廣發基金招攬人才最多，富國陸續引進了范妍、白冰洋、周文波、張富盛、張弘等優秀選手，廣發引進了周智碩、蘇文杰、馮漢杰等知名基金經理。景順長城則陸續引進了農冰立、喬海英、孟棋、張仲維等幾位基金經理，歷史業績相對遜色。

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從外聘權益基金經理的來源看，景順長城有點像“捏軟柿子”，作為深圳第一權益大廠，近幾年在寶盈基金、國投瑞銀這樣的中小公司薅了不少基金經理，在同城的大廠南方基金以及權益實力較強的大成基金并沒能招募來人才。

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總結來看，景順長城是優秀的主動權益大廠，但目前來講團隊的風格結構有一定失衡，主要以成長風格為主，且成長風格基金經理業績分化較大。在人才培養能力與人才引進上也有一定局限。未來在主動權益上更進一步有難度。

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多資產布局尚需時日

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在前兩任總經理治下，景順長城長期以主動權益管理為特色。同時由于量化大咖黎海威在2012年加入并在此后擔任副總經理，因此在量化上也有較多布局。2018年康樂擔任總經理以后，提出了“長板加寬、短板加長”的策略，通過固收、FOF、指數基金等多元化的產品布局，向“多資產管理專家”目標邁進。

景順長城歷任總經理簡介

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此后景順長城通過人才引進等多種措施加快布局，在固收、指數上規模取得了明顯增長。固收領域結合主動權益管理的優勢，在“固收+”上發力較多，2021年左右將國投瑞銀固收團隊的李怡文、董晗、鄒立虎等相繼招攬而來，增強了實力，使得“固收+”產品表現相對較好，海通證券數據顯示，截至去年底，景順長城“固收+”規模583億元，居行業第7位。不過在短債和中長期純債上，競爭力還不足以沖擊前十，這類產品的機構占比較高，而景順長城還缺少客戶積累，也不像銀行系基金有股東資源優勢。固收團隊規模也不算大，投研在20人左右。固收要處理很多的影響價格的因子，還是很看重團隊協作和覆蓋廣度的，沒有足夠的人員儲備，很難形成規模上的競爭力。目前景順長城在固收/“固收+”產品規模上居行業15位。

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指數產品上景順長城發力較晚，因此以“特色化”、“國際化”為主要發展策略，產品上借助外資股東的優勢，發行了較多的港股通相關ETF產品以及跨境ETF產品，其中港股央企紅利50ETF、納指科技ETF規模較大。也參與了中證A500等寬基的內卷，目前中證A500ETF規模128億元。指數產品整體規模890億元，居行業第18位。由于對跨境ETF做了重點布局，目前跨境ETF規模264億元，居行業第7位，不過在產品數量和整體規模上距離領先的華夏、易方達、廣發還有很大差距。

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雖然固收和指數兩大賽道上都還沒能形成較強競爭力，不過其規模增長對沖了這幾年里主動權益規模的下滑。截至今年Q1，整體非貨規模4400億元，已經攀升到行業第12位。而在2021年底主動權益全盛時期，景順長城是行業第15位。這幾年來，鮑無可的優秀業績，以及固收與指數的補強，抬著景順長城向前進了幾步。

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只是在主動權益面臨挑戰、固收與指數又沒能形成足夠優勢的情況下，景順長城繼續保持前進勢頭，有較大難度。

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接下來景順長城想要一鼓作氣步入頭部陣營，可能仍需要加大投入 。從投資團隊規模來看，景順長城是典型的“少而精”，截至目前基金經理只有52人，多位基金經理既管債基也管權益基金，甚至還有量化部門的基金經理既管ETF，也管理非量化的主動權益產品。而頭部公司基金經理級別都在90人以上。易方達、華夏、南方等公司基金經理數量都是景順長城的兩倍左右。

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近期發布的公募高質量發展行動方案也指出，要合理約束單個基金經理管理產品數量和規模。景順長城人員少而精，單個基金經理平均管理規模大，未來勢必需要做出調整。

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這對于景順長城的管理文化帶來一些挑戰。如何分組，如何保持投研的有效溝通協作，是難以回避的問題。總經理康樂此前在接受券商中國采訪時曾表示，在企業文化上，公司追求簡單，淡化層級，專注業務。隨著公司越來越大，人越來越多，也越來越不容易維持簡單的狀態。

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規模靠前的公募基金公司2024年財務表現

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如果加大投入，又要面對業績壓力。2024年，景順長城營收33.73億元，同比下降11.93%；凈利潤為9.51億元，下滑19.09%。營收與利潤下滑幅度高于頭部基金公司。華夏、南方等均實現了營收與利潤雙增。易方達、廣發、匯添富等營收小幅下滑，利潤增長；富國等公司營收與利潤雙減，不過幅度都小于景順長城。景順長城降幅較大，可能主要來自于主動權益規模的下滑，以及在指數等產品線尚在投入期，沒能形成規模優勢。